Когда ставка плавает, мель не грозит заемщику и кредитору
В начале 2003 года ОАО «Агентство по ипотечному жилищному кредитованию» озвучило планы по выпуску корпоративных облигаций, средства от реализации которых были бы направлены на выдачу ипотечных кредитов. И уже в апреле 2003 года на фондовом рынке АИЖК эти ценные бумаги продало. Облигации имели рублевый номинал (1 000 000) и постоянную купонную ставку в 11 процентов годовых в рублях. Впрочем, представители агентства не исключали, что в дальнейшем могут быть выпущены облигации с переменной (плавающей) ставкой доходности.
Доходность (обычно выражаемая в процентах годовых) по облигациям – один из главных аргументов для покупателей (инвесторов). Какая предпочтительнее – переменная или неизменная?
Всем не угодишь
Начнем хотя бы со способа формирования потоков денежных средств. Ставка должна отвечать реалиям рынка и заинтересовать как биржевых покупателей ценных бумаг, так и граждан – ипотечных заемщиков. Ясно, что чаяния этих двух сообществ находятся на противоположных полюсах, ведь покупатели бумаг рассчитывают на максимальную отдачу от размещения своих капиталов, а заемщики надеются на минимальные проценты по кредитам.
Что касается ипотечных облигаций с фиксированной ставкой, то низкий процент по уже выданным ипотечным кредитам через некоторое время может сделать бесполезной попытку эмиссии и реализации основанных на таких кредитах ценных бумаг при условии растущей доходности на рынке капиталов, ведь покупатели с большой долей вероятности предпочтут более прибыльные конкурирующие варианты.
Нельзя забывать также, что рынок в определенный момент в принципе не может поглотить облигаций больше, чем есть потребность в них.
Не последний критерий – длительность хождения ценной бумаги и связанного с ней ипотечного кредита и отношения между кредиторами и заемщиками.
Кредитор, передавая средства заемщику, в известной степени отказывается от ликвидности, и уплата процентов в какой-то мере может рассматриваться как компенсация за это.
Тем не менее, когда деньги ссужаются на фиксированный срок, процентная ставка не всегда больше для более длительных периодов. Если ожидается общее снижение ставок в обозримом будущем, то заемщики не будут заинтересованы в долгосрочных ссудах под высокий процент. Ведь, если кредиторы не снизят ставки на долгосрочные ссуды, то заемщики предпочтут брать деньги на короткий срок, надеясь рефинансировать свои нужды позже под менее низкие проценты. Следовательно, в такие периоды процентные ставки по долгосрочным ссудам с фиксированным сроком будут компромиссом. Во-первых, между желанием кредиторов, отказывающихся от ликвидности, поднять стоимость кредита и, во-вторых, действиями заемщиков, ожидающих менее низких ставок в будущем.
Преимущество облигаций с переменной процентной ставкой – в их рыночной гибкости, однако есть и недостаток – доходность вложений в эти облигации не может быть однозначно определена. Для выпуска облигаций этого класса обычно рассматриваются общепризнанные и понятные инвесторам макроэкономические индикаторы, к которым доходность таких облигаций может быть привязана. Если говорить о еврооблигациях, эту роль обычно играет ставка LIBOR.
Подождем закона
Какой индекс может выступать в качестве ориентира для рублевых ипотечных кредитов? Значение инфляции, рассчитываемое Госкомстатом, вряд ли на сто процентов устроит инвесторов и кредиторов. Одновременно для агентства, имеющего федеральный статус, номинация в зарубежных индексах (по крайней мере для внутреннего рынка), по идее, должна быть неприемлема.
Ответом о выборе индекса могла бы послужить ставка рефинансирования Центрального банка. Однако ситуация в 2003 году такова, что на рынке имеются предложения, которые, с учетом всего вышесказанного, в итоге получаются дешевле для конечных ипотечных заемщиков, а применение, допустим, понижающего коэффициента требует большой осторожности. Другие отечественные индексы стоит признать еще недостаточно авторитетными. И выпуск таких федеральных ипотечных ценных бумаг возможен не ранее второй половины 2004 года.
Вообще, документ этот определяет два вида инструментов – это ипотечные сертификаты участия и ипотечные облигации. Облигация – это долговой инструмент эмитента, сертификат – это практически долевая ценная бумага. В отличие от облигаций, где сроки по купонным выплатам и погашению долга жестко прописаны, по сертификатам, если заемщик возвращает деньги быстрее, инвестор вслед тоже быстрее получит средства. Все, что заплатил человек по погашению ипотечного кредита, тут же передается инвестору. В ипотечном кредитовании есть проблема досрочного возврата денег. В случае с сертификатом они сразу отойдут инвестору. Но если выпущены облигации, то у эмитента возникает проблема: куда эти досрочно возвращённые деньги инвестировать, особенно в условиях, когда на рынке падает доходность? Если эмитент неправильно рассчитал купонную ставку и вынужден платить более высокие проценты, чем доходность от размещения денег, поступивших раньше срока, он может понести серьёзные убытки. Поэтому на рынке, на котором снижается процентная ставка, ипотечный сертификат является более оправданным инструментом, а облигация (в силу специфики риска досрочного погашения) может превалировать тогда, когда рынки более стабильны.